Hogyan alakult az állampapírpiac 1995-ben? • A stabilizáció (görbe) tükre
A stabilizációs intézkedések tavaly augusztus–szeptembertől jelentkeztek a pénzpiacon forintbőség és hozamcsökkenés formájában – derül ki a Pénzügyminisztérium Államadósság-kezelő Központjának legújabb, Állampapír 1995 című kiadványából. A Magyar Nemzeti Bank is akkor kezdte meg nagyarányú állampapír-vásárlásait, s vele a fölös forintok „kiszívását”.
Az állampapírpiacra 1995-ben határozottan, ám késleltetve hatottak a márciusi 21-ei leértékelés, az ez utáni csúszóárfolyam és más stabilizációs intézkedések. Legalábbis a három hónapos (lásd az ábránkon) és a hosszabb lejáratú diszkont kincstárjegyek hozamai csak szeptembertől kezdtek el csökkenni, a mindenkori lehetséges minimumhoz közelítve. Decemberben a kereslet csökkent némelyest, ez a kiadvány szerint azzal magyarázható, hogy a piac újabb rendkívüli leértékelésre gyanakodott. Miután ez megalapozatlannak bizonyult, januárban annál nagyobb intenzitással tért vissza a kereslet az állampapírok iránt. E folyamatban csak az egy hónapos kincstárjegy kivétel, itt már május elején zuhanni kezdtek a hozamok (az átlaghozam a 32 százalék közeli csúcsról szűk egy hónap alatt 28 százalékra esett, majd az év utolsó harmadában 29 százalék körül állt be).
Hogy tehát a hozamcsökkenés csak később követte a márciusi árfolyam-politikai intézkedéseket, annak egyik oka az lehet, hogy a piac csak augusztustól „hitte el”, hogy a kamatok hosszabb távon is csökkenni fognak. Fontosabb ok azonban a likviditás, azaz a pénzpiaci kereslet alakulása. 1995. március 20-a előtt a leértékelési várakozások miatt a forint devizába menekült; ám a likviditást ezután is igyekezett visszafogni az MNB, amikor április–júniusban három alkalommal emelte a kötelező tartalékrátát. A forintszűkét jelezte, hogy július derekáig a bankközi kamatok az aktív repokamat fölött mozogtak (tehát egy bank drágábban juthatott forinthoz, ha egy másik banktól kért kölcsön, mintha az MNB-től, időlegesen elhelyezett állampapír ellenében vett volna föl hitelt).
Augusztustól azonban megindult a deviza nagyarányú forintra váltása. Ezt jelezte, hogy csaknem eltűnt az MNB-nél az (április végén még 100 milliárd forintot is meghaladó) aktív repoállomány, és 36 milliárdra ugrott a passzív repó (vagyis a bankok hitelfelvétel helyett elkezdték elhelyezni fölös pénzüket az MNB-nél).
A lakosság bruttó megtakarításai 422,9 milliárd forinttal nőttek tavaly, ezen belül a forintmegtakarítások 281,6 milliárdra rúgtak. A forintmegtakarítások júniusban lódultak meg (48,6 milliárdos növekedéssel), ezután már csak az év utolsó két hónapjában nőttek számottevően. Eszerint a megtakarítások kevésbé magyarázzák a likviditási helyzetet, s vele a hozamok alakulását, mint a deviza forintra váltása. Mint ahogy a költségvetés finanszírozási szükségletének hatása is csak áttételes. Igaz ugyan, hogy májusban (az év folyamán először) a kincstárjegy-visszavásárlás meghaladta a kibocsátást, és kötvényekkel együtt is nettó bevonás történt az állampapírpiacon. De ez legközelebb csak november–decemberben ismétlődött meg, addig viszont a nettó kibocsátás volt az uralkodó, tehát ezalatt a visszavásárlásokból nem szabadult fel többletforrás.
Államkötvényből 360,8 milliárdnyit bocsátottak ki és 175,9 milliárdnyit fizettek vissza tavaly. Az 184,9 milliárdos állománynövekedést a kiadvány a hosszabb lejáratok felé való „elmozdulás” egyik jeleként értékeli, mint ahogy azt is, hogy a rövidebb lejáratú diszkont kincstárjegyek állománya csökkent (a 3 hónaposé 35 milliárddal), a hosszabb lejáratú állomány viszont emelkedett (a 6 hónaposé 105, a 12 hónaposé 43 milliárd forinttal). Ennek ellenére még mindig igen kedvezőtlen az adósság lejárati szerkezete, a legtöbb államkötvény 1997-es lejáratú.
Az államháztartás finanszírozási igénye tavaly 1415 milliárd forintra rúgott, ebből azonban 1238 milliárd törlesztési kötelezettség volt. A központi költségvetés 133,9 milliárd forintos deficitje mellett 42,6 milliárdra rúgott a társadalombiztosítás forgóalap-igénybevétele. Az év végével befolyt privatizációs bevételek végül is 72,1 milliárdra csökkentették a büdzsé nettó finanszírozási igényét; ennek oly módon tettek eleget, hogy a kamatozó adósság 296,7 milliárddal, az összevont forgóalap pedig 224,6 milliárddal nőtt. A kamatozó adósságon belül 186,5 milliárddal bővült a kötvény- és 103,1 milliárddal a kincstárjegyállomány.
A stabilizációs program tavalyi bevezetésekor még a piacon lévő állampapírok 34 százaléka volt az MNB birtokában, s ez az év végére 15 százalékra szűkült. A többi piaci résztvevő növelte részesedését, különösen a bankok, a befektetési alapok és más intézményi befektetők tulajdoni aránya nőtt, és strómanok nélkül jelentek meg a külföldiek is (lásd a táblázatot). Az MNB a devizaátváltások miatt kényszerült – és kényszerül – az állampapírok vásárlására (amivel tetemes nyereségről mond le). Az MNB az eladásokat zömmel a tőzsdén kívüli piacon bonyolítja le – írja az Állampapírpiac 1995. Így nem csoda, hogy míg 1994-ben az állampapírok tőzsdén kívüli forgalma még „csak” ötszörösen haladta meg a tőzsdeit, addig ez az arány 1995-ben tízszeresre rúgott.